东阿阿胶：披着驴皮的“茅台”

2007年5月份，招商证券的一位研究员对东阿阿胶（000423）的产能、渠道、经营策略多个维度进行了分析。

他认为未来十年市场对阿胶的需求将会逐步扩大，东阿阿胶也会逐渐破除提价瓶颈。在出具的研究报告中，他把东阿阿胶的评级调到了“强烈推荐”，目标价调至25元/股。

这份研究报告中唯一估错了的，是东阿阿胶的股价。

10年时间，东阿阿胶的股价从10元左右涨到了2017年最高的73.71元。放在现在的市场来看，这样的涨幅似乎没有什么了不起的：

毕竟有些票，一个月就能翻7倍。

跟股价一起涨起来的，还有公司的阿胶产品。

2001年八十多一斤的东阿阿胶，2019年已经一千多一盒。据说有一段时间东阿阿胶CEO秦玉峰把250g的OTC阿胶片定价为1499元。

要做驴中的茅台，可不是一件容易的事。

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昨日晚间，东阿阿胶公布了它2018年度的年度报告，出现了跟以往完全不同的情况。

在东阿阿胶的年度报告中，净利润20.85亿元，同比增长1.98%；每股收益3.19元。另外，公司拟每10股派发红利10元。

又是利润增长，又是分红派息，这显然没有什么问题嘛。

可惜这样的成绩对东阿阿胶来说应该是不太能接受的事情。

除了2018年，在过去的10多年以来，东阿阿胶的营收和净利润都处于一个高速稳健增长状态。但是去年一整年，公司非但利润放缓，营收更是开始出现下滑。

同时东阿阿胶2018年底的一则公告我们也不得不注意。

公告的意思很简单，就是因为市场供需情况公司决定将重点产品东阿阿胶的出厂价上调6%。许多熟悉的投资者都知道，这种供需情况的原因基本只有一个：市场上的驴皮资源紧张。

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据说三国时期，曾被贬做“东阿王”的曹植刚到贬绌之地时身子一直都很弱，之后当地的居民用水煮驴皮给这位大诗人服用，身体也日渐强壮了起来。这位大诗人也在《飞龙篇》中以“还精补脑，寿同金石，永世难老”这种神仙话来对这个“水煮驴皮”表示赞美。不知道的还以为大诗人说的是“回春丹”。

驴皮，在中国向来都是稀缺资源，而驴皮也是唯一能用来做阿胶东西。所以前些年东阿县部分药企因为卖便宜阿胶，被爆出是用猪皮做的时候，某位工厂监工说：

“虽然猪皮补不了血，但是能补胶原蛋白呀。”

也有人曾经分析到，中国驴皮少的原因不是因为驴少，而是阿胶生产得太多导致产能跟不上，都在市场上屯着。囤茅台和几年前囤碘盐都是这么一个道理。

好东西就要在它便宜的时候囤起来，这是典型的中国价值投资思路。

通过东阿阿胶历年财报可知，公司的存货近年来的增幅是相当高的，2010年以来公司的销售收入增加了3倍，而公司的存货却增加了高达18倍的幅度。

同时公司的存货周转率呈现一个逐年下滑趋势，大致可以说明公司的存货处于一个严重挤压情况。

那么东阿阿胶的存货到底是些什么呢，2018年报显示，公司33亿多的存货中，原材料、在产品、库存商品和消耗性生物资产占据了大部分比重。至于这部分存货到底是什么，通过对东阿阿胶进行经营分析想必很容易就能得到答案。

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在东阿阿胶历年的公告中，公司的阿胶产品自2010年以来一共提价19次，几乎每次的幅度都在5%以上，可以说公司10多年来业绩的稳定增长跟提价的关系相当大。但是为何去年和前年公司都进行过幅度不小的提交，业绩却呈现放缓状态呢？

对外经贸大学的张新民老师在介绍企业财务分析的时候有一个思路相当受用：

当企业产品的提价，一般伴随着预收账款的大幅提高，因为下游客户知道要涨价了一般会在涨价前提前打一部分预付款，以便调整成本和利润。而茅台每次的提价，其预收账款都会在当期大增。如果与这种情况相悖，那就要注意涨价是不是真的符合市场需求的问题了。

然而这种情况在近年的东阿阿胶上并没有发生，公司在2014年之后预收账款就比较稳定，每一次的提价并未造成较大增长。

而东阿阿胶的涨价到底符不符合逻辑？市场是不是真的有那么多需求？想必这些问题还需要我们随着东阿阿胶的发展多看两步。

昨天晚上阿飞刚刚打开东阿阿胶的年报，就忍不住对公司一阵狂吹。这应该是今年A股第一家，披露的年报标题像是高考作文题目的公司了。

东阿阿胶2018年报第一页，CEO秦玉峰以《爱与使命同行，我们勇追拿束中医药之光》为题，对公司的历史、发展、前景、战略作了一篇2000字的长文。

阿飞逐字逐句读完之后不禁感慨：

“秦总不愧是一位有情怀的CEO，在年报里也不忘给投资者讲故事。”